红周刊本刊编辑部|秦佳丽胡靖聆

编者按

北京市住建委2月9日公布的数据显示，当日北京住房网签套数为515套。这一水平远高于1月份(不含春节假期)346套的平均水平，甚至与2022年3月日均签约500套(世联测评数据)的全年最好时期相比。与存量住宅网签套数增加相一致的是，北京新上市住宅价格也有一定程度的上涨。

不仅在北京，在上海、深圳、广州也是如此。多位北上广深的置业顾问向《红周刊》反馈。春节期间，项目访问量不错。由于前期被压抑的购房需求释放，去年12月以来部分项目销售情况明显回暖。“如果你踩对了节奏，近期一些项目的销售业绩可以抵得上上一个季度。”

相关机构数据显示，今年春节期间一线城市市场抗跌性强于二线城市，明显好于2021年和2019年同期。事实上，四大一线城市从去年12月开始量价齐升，今年1月成交价格普遍上涨。有业内人士对《红周刊》表示，2023年楼市成交形势有望好于2022年，一线城市“金三银四”节点有望提前。

在楼市频频出现回暖信号的情况下，稳定楼市、“稳定房企信心”的政策仍在陆续出台。这些因素促使房企在二级市场遭遇的估值过程迎来拐点。从房企阵营的公司价值来看，万科、保利、招商蛇口等深耕一线城市、财务稳健的房企投资价值正在凸显。

一线楼市价格延续年底翘尾行情

“金三银四”节点有望提前

在刚刚过去的兔年春节，一线城市楼市呈现淡季。深圳宝安区的一位房地产顾问孟涛(化名)告诉《红周刊》，她所在的项目在春节期间的访问量比以前更加活跃。“春节期间，项目留下了6个人，平均每人每天接待7-8组客户。”据其介绍，“项目销售情况良好。去年11月一期开盘后，今年1月新增119套房源，去化80套左右。目前有少数后期销售。”

项目入市的进入节点是影响销售数据的重要原因。孟涛表示，相比之前相对平淡的市场，去年年底是推盘的好时机：“如果踩着推盘的节奏，部分项目近期一个月的销售业绩就抵得上上一个季度。”

北京市朝阳区房产顾问王晨(化名)告诉《红周刊》，“自去年底市民‘杨康’以来，北京市场确实出现了一波报复性反弹，新房和二手房市场热度有所上升。我们的项目其实是2022年北京的网签和卖冠项目。去年网签880套。今年1月，每周客户访问量在150组左右。从拜访到敲定合同，转化率在13: 1到15: 1左右，进入销售中后期。”

对于传统的“金三银四”销售节点，王晨指出，“由于此前被抑制的购房需求得到释放，预测今年的复苏形势会不错。但市场数据还没有完全恢复到2019年的水平，市场整体信心的恢复还需要时间。”

上海中原地产市场分析师陆文熙提供给《红周刊》的一组数据反映了上海新房市场的活跃程度：“到1月份春节假期结束，上海新房成交规模约为90万平方米。算上后面几天，估计整个月接近100万平方米。”他解释说，“上海的平均水平

据北上广深多位业内人士向《红周刊》反馈，受春节返乡等因素影响，部分项目1月成交量较12月有所减少，但市场活跃度依然可观，初步传递出“小阳春”迹象。楼盘价格走势方面，由于热点板块和主力户型的火爆，结合政府指导价等因素，热销项目“不打价格战”，春节期间优惠力度不大。

事实上，与二线城市春节周成交量连续三年下滑形成对比的是，今年一线城市春节周的市场韧性更强。柯睿发布的2023年春节周40个重点监测城市商品住宅成交面积显示，京沪穗三地商品住宅总成交面积为2.4万平方米，比2022年春节周下降72%，但比2021年和2019年春节周分别增长23%和372%。

如果把时间拉长，四个一线城市的楼市成交从去年底开始出现反弹。《红周刊》据中云数据查询，2022年12月，北京、上海、广州、深圳成交面积分别为61.78万平方米、101.35万平方米、72.82万平方米、25.19万平方米，较11月分别上涨6.9%、-4.1%、96.6%、2.5%。成交价格分别为53625元/平方米、69202元/平方米、35871元/平方米和67501元/平方米；环比分别上涨3.5%、8.1%、1.78%、21.65%。2023年1月，北京、上海、广州、深圳成交价格分别为61117元/平方米、70869元/平方米、40634元/平方米和60590元/平方米，较去年12月分别上涨13.97%、2.41%、13.28%和-10.24%。

对于接下来的楼市成交量和价格走势，很多从业者将2023年定义为“复苏年”。陆文熙看好今年的“小阳春”:“现在政策偏暖，市场情绪趋于稳定。事实上，上海新入市的楼盘已经卖出了七七八八。今年传统的‘金三银四’来了。

全年来看，首钢地产市场经理马腾飞向《红周刊》表示：“整体市场想要有明显起色得看下半年。”广东中原地产项目部总经理黄韬向《红周刊》表示：“2023年楼市成交量好于2022年，几乎是主流观点；价格方面则随行就市且板块分化，优质楼盘价格依然有5%—10%上涨空间，大部分楼盘则处于稳定或以价换量的阶段。”

积极推盘的房企将率先受益

招商蛇口、保利、万科、中海站稳“一线”

在一线城市楼市复苏预期下，积极推盘的房企将率先享受红利。《红周刊》梳理了自去年10月份至今房企在一线城市推盘情况，各房企在去年年底加快项目供应节奏，冲刺全年业绩。在度过1月份的推盘淡季后，2月预计会有一些房企加快推盘速度。

从1月份一线城市的开盘和上新步伐来看，近期上海的新盘入市数量最为领先。据《红周刊》不完全统计，截至2月2日，今年以来，北、上、广、深分别有4个、23个、3个和5个项目入市销售或者加推（见表1）。除了已经开盘的项目，今年各一线城市还有多个项目有待入市。其中，沪广深于2023年计划入市新盘数量较为明确，据不完全梳理，上海大约有300个项目计划在今年推盘，广州和深圳分别有113个和103个项目有望入市。就北京而言，1月份已办理预售许可项目共10个。

《红周刊》梳理了2023年1月上市房企推盘情况，据不完全统计，1月份，北京地区龙湖集团、中国建筑的新盘体量居前（见表2）。在上海地区，招商蛇口、华发股份和建发股份等房企开年推盘积极，“日光盘”频现。以招商蛇口为例，其参与操盘3个项目均系今年1月份加推，总货值逾百亿元。在广深地区，以中国中铁、华润置地为推盘代表，1月份区域新盘可售货值均超过30亿元。

从区域房企最新销售情况看，前期积极推盘的房企明显受益。据克而瑞榜单，2023年1月，位于上海房企权益销售月度榜单TOP3阵营的分别为招商蛇口、静安投资、保利发展，分别收获权益金额73.95亿元、57.45亿元、54.53亿元；同时期位于深圳房企月度销售榜单TOP3的分别为万科地产、卓越集团、华润置地，实现权益金额8.92亿元、7.01亿元、6.39亿元。

据了解，房企在一线城市的收入呈现向少数公司集中的趋势。以上海为例，《红周刊》统计，2022年，由招商蛇口、仁恒置地、融创中国构成的上海房企权益销售规模TOP3阵营成交金额合计916.76亿元，较2021年TOP3阵营上升43.57%。

同时，头部房企在一线城市的重点项目也在直接支撑房企业绩。比如，2022年华润置业旗下华润城项目以243.38亿元成交金额位列深圳市年度项目销冠，按集团3013亿元的年度全口径销售额计算，去年仅该项目为华润置业贡献8%的销售额；同期越秀地产旗下和樾府项目以155.47亿成交金额位居2022年度深圳市年度销冠，按集团1260亿元的年度全口径销售额计算，仅该项目为越秀地产贡献销售业绩达12%。

目前，上述“重仓”一线城市楼市的头部房企纷纷在扩大土地储备。《红周刊》了解到，2022年，中海、华润置地各自在北京、深圳的城市拿地金额增幅超100%。同期跻身2022年度上海房企权益销售额榜单TOP3的“黑马”房企仁恒置地也在重仓上海，公司2022年斥资105亿元拿下上海内环巨型住宅地块，在上海区域拿地金额较2021年增长128%。

“上海的市场逻辑相对简单，当地拿地机制比较友好，包括房地价联动机制等，能够给到企业一定的利润空间，所以只要有钱拿地就有‘肉’吃。”卢文曦表示，“去年国央企在上海拿地凶猛，民企基本上躺平，接下来翻盘比较难，越到后面强者恒强的格局越明显。”

在卢文曦看来，目前布局上海楼市的房企竞争格局比较清晰。“占据头把交椅的是招商蛇口，招商前几年就在上海拼命拿地，保利也紧随其后。中海、万科受之前围标事件影响，这两年没有在上海拿地，但是从时间节点上看今年3月份就‘刑满释放’了，加上万科对一线城市向来比较看好，估计能赶上今年第一批集中供地。”

财务稳健性突出

“招保万”三足鼎立形成

仅从A股市场来看，房企千亿市值公司中仅存万科、保利和招商蛇口三家。而这三家也一直把一线城市作为发力重点之一。

据广发证券研报及企业相关经营公告，招商蛇口2022年在一线城市的拿地金额为635亿元，在集团拿地总额中占比达50%，较2021年与2020年分别提升19个百分点、32个百分点；保利发展2022年前11个月在一线城市的拿地金额达497亿元，占拿地总额的比例为34%，较2021年与2020年分别提升23个百分点、14个百分点。

万科近一年的拓储转变更为明显，对比之下其2021年“节衣缩食”策略下在一线城市土拍市场上“挂零”，2022年万科在一线城市的拿地金额为242亿元，在拿地总额中占比35%。

从总货值储备来看，“招保万”近年也攀升明显。据克而瑞发布的2022年上半年房企总土储货值榜单，其间保利发展、万科地产、招商蛇口分别以26191.4亿元、15672.6亿元、11077.4亿元的总土储货值居于行业TOP10阵营，其中保利发展居于房企总土储货值榜单之首（见表3）。

在当前60多家房企发布2022年业绩预告有36家预亏的情况下，房企的财务稳健性受到格外关注。珠海横琴阿法元资产管理企业首席投资官何一峰向《红周刊》表示，目前其衡量房企投资价值的各类指标中，财务稳健性放在第一位，包括是否触及红线、资产负债率等财务指标；第二是房企在手土储情况，当市场不景气的时候，土地供应也会相应减少，从未来这个土地资源可获得性角度看，需要关注房企手中的土地储备；第三，从股市的分析指标看，相较过去重视市盈率的概念，站在底部估值的角度，未来可能更看重市净率。

据房企2022年业绩预告，保利发展、招商蛇口虽然也出现销售额下滑，但仍以4573亿元、2926亿元的销售额居于TOP10阵营并实现排名上升（见表4）。业绩方面，保利发展、招商蛇口预计2022年度分别实现归母净利润183亿元、38亿元~46亿元，居于发布预告公司的前两名（见表5）。

据《红周刊》统计，截至去年三季报，万科、保利和招商蛇口不仅是三道红线全部为绿档的房企，同时也是资产负债率没有发生较大变化的公司。市盈率方面，目前“招保万”徘徊在行业中位数9.66倍水平上下。截至2月9日，万科A、保利发展、招商蛇口市盈率(TTM)分别为8.98倍、10.25倍、16.36倍；市净率（LF，行业中位数为1.07倍）分别为0.85倍、1.06倍、1.39倍（见图1），值得一提的是，目前约四成A股房企处于“破净”状态。

在毛利率方面，截至2022年三季度，124家A股房企销售毛利率中位数为17.91%。对比之下，万科A、保利发展、招商蛇口的销售毛利率整体优于行业中位数水平，分别为19.62%、21.32%、14.94%。净资产收益率方面，在逾三成A股房企ROE呈负数的背景下，前述三家企业ROE水平维系在7.12%、6.56%、2.48%（见图2）。

市场“选择”“招保万”显示当下房企投资主逻辑：国央企+扎实基本面

业界预计，从今年开始，房企进入到报表修复过程，而且这是一个渐进的过程。黄韬指出，“目前多数开发商选择保守，几乎90%的企业在人员招聘、战线扩张上还是倾向于收缩，不过2023年的整体形势是向好的，企业后续可能会有适度的扩张动作，虽然指望一年追回过去三年业绩的可能性不大，但循序渐进、连追三年，总有机会追回以前损失的。”

随着房地产市场逐渐回暖，特别是“招保万”这类国央企在一线城市的积极拿地，将会进一步影响未来房地产市场竞争格局。何一峰向《红周刊》表示，“目前头部房企在一线城市的拿地行为是比较明智的，也确实能在一线城市的房价复苏过程中得到一些收益。未来房地产市场的分化会进一步加剧，二线城市虽然也能在一线城市房价上涨的溢出影响下受益，但部分城市还在消化房价下行趋势带来的负面影响中。”

关于以“招保万”为代表的老牌房企呈现重返行业龙头地位之势，华泰证券研究所地产首席分析师陈慎向《红周刊》表示，这与目前行业形势相吻合，即国央企构成市场头部阵营。而衡量一家房企的投资价值和成长空间，仍取决于PB水平和接下来的销售增速。

持同样观点的还有何一峰，他指出，“在相同PB的情况下，如果房企没有对原有土地库存进行二次估值处理的，往往更有投资价值。比如，对2010年之前拿的土地，如果房企纳入财务报表时依照的是当初的拿地成本，没有就后续房价升值后的再估值进行会计处理，即财务报表上还有东西没有体现出来，这种标的更有投资价值。”

利檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》表示，以“招宝万”为代表的老牌房企回归行业龙头阵营几乎是确定的事情，这类国央企或混合所有制企业本身更具融资优势，调仓加码一线城市的市场动机也较为清晰。“一线城市拿地相对安全，竞争对手更少，开发的楼盘更易出售。”

关于如何对房企进行估值，深谙地产行业的财经知名博主@朱酒向《红周刊》表示，通常市净率是衡量地产股成长空间的一个重要指标，但在2022年房企业绩普遍下滑的背景，市盈率也需要关注。待2022年企业年报陆续出炉后，由于每股收益大幅下滑，很多房企的市盈率会出现大涨。“地产股的利润大部分来自于两到三年前销售业绩的释放。而从2021年开始，房企销售纷纷下滑，可以预见未来两年大部分房企的利润都无法恢复到2021年年报的数据。从历史来看，15倍市盈率就是一个比较高的估值了，不过这里面还有一部分是由于每股收益下滑导致，需要具体个股具体分析。如果2023年楼市销售转暖，市场会对两三年后的房企业绩持乐观态度，有机会给出一部分较高的市盈率。”

陈昊扬进一步指出，还需要观察净资产收益率指标，“虽然目前包括部分市值龙头在内的房企ROE整体处于较低水平，但这一指标仍然值得关注，不过需要带有前瞻性思维去观察。房地产企业的财务报表具有滞后性，反映的是企业以往拿地和项目开盘销售情况。前几年由于民营房地产企业普遍实施快周转、高杠杆，所以ROE显得很高，与之对应的，万科等国央企或者混合所有制企业相对保守一点，没有过高地加杠杆，ROE也就相对差一点。未来高杠杆影响高ROE的情况将一去不复返。另外，房企的负债率和成本控制，包括建安成本和融资成本等，都是衡量企业成长空间的重要指标。”

（本文已刊发于2月11日《红周刊》，文中提及个股仅为举例分析，不做买卖推荐。）